日本取締役協会

「人的資本」を高めるガバナンス

冨山和彦日本取締役協会会長がガバナンス改革の最前線に立つ有識者にトップインタビューする新シリーズが始まります。最初のゲストは翁百合日本総研理事長です。ともに社外取締役として多くの企業経営に携わり、かつ政府の「新しい資本主義実現会議」のメンバーも務めている2人は、「人的資本」を高めるガバナンスを推進するには、ビジネスモデルの転換などの大改革が問われているとの認識で一致しました。

ガバナンス改革は道半ば

冨山　本日はよろしくお願いします。安倍政権がガバナンス改革を推進してきた光と影があると思いますが。その点について、どんな意見をお持ちですか。

翁　コーポレートガバナンス・コード（CGコード）は、先進的企業にとっては取り組んでいることの確認に過ぎないと思いますが、あまり意識が高くなかった多くの企業にとっては、参照してコーポレートガバナンス改革に取り組むきっかけになったので、大きな意味があったと思います。複数回の改訂を経て、最近ではサステナビリティの視点なども入り、指針としてうまく機能してきていると思います。一方でROE自体も少し上がってきていたのですが、欧米企業との格差はまだ大きいです。

冨山　なるほど。

翁　報告書等での単なる形式的なエクスプレインやコミットにとどまる企業も多い。導入から時間が経ち作業も多くなって、改革の趣旨が置き去りになる弊害も出ていると思います。

また、いまだにプライム上場企業の5割がPBRで2を下回っているのは、資本コストや資本収益率の重要性が、まだ経営者に浸透していないことを残念に思います。

冨山　なかなか良くならないですね。理論的には１を切っている企業は解散した方がいいということになりますよね。

翁　資本コストを上回る資本収益率を長期的に出すというのは、株式会社の経営のイロハのイです。そこがまだできていないと感じます。

冨山　資産の観点から会社の持ち主をみると、株主から始まり、家計や年金が最後にある。そういう意味では、結局、資産所得が小さいということでしょうか。

翁　マクロ的にも大きな問題で、だから資産所得倍増が言われています。そのためにも企業がしっかりと収益を上げて成長しなければ。

冨山　翁さんの専門領域ですが、マクロ経済的にいうと日本は生産労働人口が相対的に減っていくから、労働所得はそんなに増えません。当然、資産所得の比率を上げないといけない。日本が世界で一番の高齢化社会になっている割には、辛いということですね。

経営課題の共通理解が必要

冨山　冒頭言われたCGコード導入も、確かに最初はゼロだったので苦労はありました。

いまようやく実質化の議論が叫ばれるようになり、関与するのは経営陣と事務局ですが、実際それに関わっている人たちの課題はありますでしょうか。

翁　私も社外取締役を上場企業４社で経験しましたが、いずれも真摯に受け止めています。大変真面目に取り組んでいる企業が多いと思います。

魂を入れるためには、経営者が社外取締役にきちんと情報を共有し、その意見をうまく取り入れて、経営改革につなげていく必要があると思います。

社外取締役も、真摯に責務に取り組む、つまり情報を積極的に収集して適切な監督をする、特に少数株主をしっかり見ていく必要がある。大型M&A等の執行の提案をどう支援しつつ、チェックするか、など多くの課題もあると思います。

社外取締役の心得が経産省からも出ていましたが、社外取締役のレベルを上げていくことがとても大事だと思います。

冨山　政策的にやったため、急に人数が増えて、高度なことを要求しています。社外の立場できちんと経営に貢献することは、ある意味すごく難しい。そのレベルを上げていくうえでは何が大事でしょうか。

翁　経営課題の共通理解のレベルは、きちんと水準を揃えた方がいいなと私は感じています。

冨山　共通の基盤があって、その上に専門性が乗っかっているイメージですね。

翁　上場子会社、また上場子会社を持つ親会社で取締役を経験しましたが、利益相反など少数株主の立場を踏まえた特有の要注意点を認識している社外取締役は少なかった印象があります。

冨山　少数株主論というのはガバナンス論の根幹の問題で、フィデューシャリーの問題でありかつ会社法理の根幹的な連鎖の構造です。株式会社のしくみは信託原理に近いので、受託者に包括委任にする代わりにフィデューシャリーを負わせるという組合せです。アセットオーナー、アセットマネジャー、取締役、経営者という積み重ねの連鎖であり、その延長線上に上場子会社の問題があります。それも知らないで、社外取締役で大丈夫ですかという問題はあります。

取締役会の議論を左右する議長の役割

冨山　事務方である取締役室やその事務方のケイパビリティの問題を最近感じます。多くは彼らがアジェンダ設定をして社外取締役の人選に関わりますが、忙しく実務的に大変なので形式の方やアリバイ作りに引っ張られがちと思います。その辺はどうすればよいでしょうか。

翁　その方たちは、取締役会をうまく進めていく立場で事務的サポートをしています。しかし、社外の立場と経営の執行の立場との狭間に「緊張感」があります。取締役会は執行の監督ですから、その立場に立って社外取締役とうまく連携を取り、社外取締役の立場も尊重しながら進めていくことが重要だと思います。

また、事務局が細切れではなく、組織すべてを見渡して機能することも、大事だなと思います。

冨山　取締役室長みたいな人の役割が大事ということですね。

翁　そう思います。人事部が出てきたりと、さまざまなケースがありました。

冨山　指名委員会に係る人事は普通の人事部長のマターじゃないので、取締役室長で仕切った方がいいような気もします。誰を社長にするかという話で、通常の人事とは大きく異なります。取締役室の人は会議をつつがなく円滑にやるロジ係的な方向にいきますが、それよりも意思決定の質の方がよほど大事です。

翁　そこには取締役会議長がしっかりと機能することが大事と思います。自分のかかわる企業でも、一社は社外取締役が、もう一社は会長が議長を務めていますが、両社ともすごく実質的な議論ができるようになっています。

議題で意見が分かれるところは一人一人の意見を残して、賛成反対は多数決で採ってというやり方をしており、議長の意識がすごく大事と感じます。うまく取締役会が運営できるように、取締役会の評価をして改善していき、それに則って事務局も運営するのも大事だと思います。

冨山　株式会社本来の姿は取締役会が最高意思決定機関です。案件も場合によっては否決され、時には承認されと、最後までわからないのです。そういう意思決定モデルはトップダウン型です。従来の日本型の意思決定といえば、みんなでハンコ押して取締役会はほぼ儀式みたいな。このギャップを会社によっては、僕はまだ感じます。

議長の心得ってあまりないですよね。漫然と議長をやる方が多い。

翁　社外取締役が議長をやるケースも少しずつ増えてきて、とても良いことだと思います。本当に時間的にもかなり貢献しなければならずたいへんな役目ですよね。ただ、議長の采配やアジェンダ設定で、ずいぶんと変わるなとも感じます。

冨山　今、日本取締役協会では、取締役のトレーニングを強化しようと取り組み中です。その取締役研修の特別編として、議長会というのもやります。各社議長に集まっていただき、取締役会で検討すべき課題等をご議論いただき、まとめて教材とする予定です。

重要なのは、社内でも社外でも取締役になる人が実際に機能を果たせるかという点です。経産省や金融庁とも議論をしており、研修受講を実質的に義務化したい。シンガポールなどではすでに義務化されています。そうすると先ほどの、「共通の最低限の基盤」の整備ができます。

金融資産への意識を向上させる

翁　今回の資産所得倍増計画について。高齢者の金融資産が６～７割を占めていて、その半分が預金で超低金利。そこがマクロ的に大きなネックになっていることは確かです。資産所得倍増も、退職金よりももう少し前の時期から資産運用を考えるべきでしょう。退職金制度を見直し、若い頃から、企業が拠出して年金による資産形成を促す等、さまざまな検討の必要があります。

冨山　せっかく多くの金融資産を日本の高齢者が持てるようになったが、それが稼働できないと財政に負担が行く。この辺はあまり国民的な共通認識になっていないですね。PBRが1倍を超えるように資産収益をちゃんと上げることが、国民生活に、特に高齢化社会では大事だというのが、欧米では常識的な共通認識です。

翁　金融リテラシーの問題もあると思います。従来の株主資本主義という批判も、国民の多くが株式資産を持つようになれば、投資に対する意識が自分ごとへ変化する契機になる。マクロ的に日本が豊かになるためには、企業が重要な役割を持っている。従業員の賃金を上げることもそうですが、株主が国民全体に広がれば、企業には株主である国民への責務がある、そういう共通認識になっていけばいいと思います。

冨山　今の外国機関投資家の時代が来るきっかけは、1974年の米国エリサ法ですね。70年代にアメリカの経済成長率が落ちてきた。向こうは公的年金制度が弱く、企業年金が中心で、その企業年金が危機に陥る。とにかく年金財政を改善しないといけないと、エリサ法を制定して機関投資家の収益を上げて退職者に還元するというのがきっかけで始まった話で、背景事情は日本も同様です。

翁　企業年金を比較すると、日米はずいぶん違うなと思います。企業年金がインハウスで直接投資しているところは日米とも少ないですが、企業価値の向上に企業年金がアセットオーナーとして貢献するという意識は日本は弱い。そこは非常に大きな課題だと思います。

冨山　資産収益を上げて株価を上げていくことが、社会のサステナビリティに極めて大事だという認識がきちんとないといけません。

翁　NISAもiDeCoも積立て長期分散で、長く保有すれば確実に預金よりいいはずです。

冨山　若い世代は大きく変わったような気がしますね。

翁　うちの息子もNISAを始めています。

冨山　バブル崩壊後に日本の株価が奈落の底に落ちる時代を若い世代は知らないので、ニュートラルにみている様子で、期待しています。 　コーポレートガバナンスの議論は、それ自体が本質的に社会の持続性の基盤になっていることを、企業経営者も含めて皆が本気で共有できるかが大事なのだと思います。

翁　大事です。「新しい資本主義」とも関わりますが、短期的な株主利益ではなく、長期的に多様なステークホルダーの利益を考えて経営することが、結局長期的な株主の利益に繋がるという議論になりますし。

「新しい資本主義」とは何か

冨山　新しい話題に入ります。何をもって「新しい資本主義」か、いまだにモヤモヤしています。

翁　同床異夢な感じもありますね。環境問題とか格差の問題などは、短期的な行き過ぎた株主資本主義になりすぎた結果で生じたとの国際的議論があります。環境問題などをむしろ機会だと捉えて、社会課題解決と企業価値向上を両立させる契機としていくとの考え方だと思います。

先ほどのPBRの話ではないですが、しっかりと資本主義を定着させ、かつ社会課題を解決しながら長期的な企業価値を上げてくださいねということだと思います。

冨山 日本は2周位遅れているところから新しい議論をしているので、大変ですね。

翁　人への投資には、私はすごく共感しています。まさにそこは日本がしてこなかったことであり、無形資産の投資の不足が、さまざまな競争力の低下につながっています。賃金や人への投資や非正規の問題が、大きな課題になっています。この解決は大変大事であり、ぜひ進めていただきたい。

冨山　私は若干微妙に思っていることがあります。無形資産付加価値型へとビジネスモデルを転換していくのが人的資本主義経済です。残念ながら日本の主要産業はいまだに設備集約型で、人件費はコストの位置づけで、ビジネスモデル転換もできないまま今日に至っています。設備投資やDXで金が要るから、国に出してほしいと言う企業すらある。日本企業はビジネスモデルを本気で転換する気があるのかと、疑問に感じています。

翁　まさに無形資産投資とはビジネスモデル転換だと思います。無形資産と有形資産をうまく融合させて、どうやって企業価値を上げていくかということです。人件費をコストではなく人への投資と考えるということが一番コアな考えです。

冨山　ビジネスモデルを変える気がなく、人的資本経営だというと、必ず矛盾が起きるのではと懸念しています。伝統的製造業でも、日立やソニーのように、真剣にビジネスモデルを変えて、10年20年かけて無形資産型に転換している。あそこまでやる覚悟のある日本の経営者が、何人いるのかと。

翁　ひと握りですね。だから戦略の中にも入って来ず、ビジネスモデルの根幹になっていないと感じます。

冨山　知財型に転換すると大量の設備と労働者が必要なくなる。そこがダメみたいですね。人的資本経営というものを強く押し出すことによって、ビジネスモデルの転換を促さないとダメです。生産労働人口の減少で雇用数が減ることは大きな問題ではないですし。

翁　人的資本経営がCX（コーポレート・トランスフォーメーション）。

冨山　CX、会社の根本構造の大改造をやらないとダメ。でも、それをいちばん嫌がりますね。

翁　アメリカの資本主義の現状もあまり一面的に捉えてはいけないとは思います。

冨山　古典的なウォールストリート的機関投資家対労働者という構図で、日本人は単純に認識しがちです。

翁　米国で見える景色はそんな単純ではないですよね

冨山　デジタル革命以降の産業構造というのが、一部のきわめて知的に恵まれた人、才能や教育環境に恵まれた人が破壊的イノベーションを起こす。その人たちとそこにアクセスできる投資家にすべて富がいくというモデルです。いわゆる強欲なウォールストリートの話と少し違うと思います。

翁　そうですね。まさに今のITのところは、MITの経済学者D・オーターがきちんと分析していて、デジタル化が進めば進むほど、一部の人だけが富裕層となる。そこは本当にデジタル化の光と影なので、特にアメリカ社会では注意していく必要があります。

冨山　ラストベルトが生まれたのは30年前の日本の経済成長のせいです。その後の経済成長もラストベルトに雇用を作らなかったとすると、単純な分配の議論ではなく産業構造をどうするかという話をしないと、解がないような気がします。

翁　いつも冨山さんが述べられる、ローカル企業がいかに富めるか、豊かな人たちをどう増やしていくか。

冨山　そうなります。グローバル企業ではすごく頭が良い人だけが少数必要で、あとは全部自動化の人がいないラインになる。

翁　いかに人の能力を高めていくかがカギですね。

人への投資が生産性向上へのカギに

冨山　生産性を上げるには、この後何が大事ですか。

翁　労働移動の円滑化だと思います。日本の終身雇用制、年功序列、少しずつ崩れてきていますが、大企業には多く潜在的能力がありながらうまく発揮できていない人達が多い。また就職に失敗して非正規に行くと、よい仕事に移れるチャンスもない。

環境が大きく変わる中で衰退していく部門が生まれるので、うまくリスキリングをして生産性の高い部門に移すようにしないと、日本全体の労働生産性も賃金も上がらない。ここが一番大事だと思います。

冨山　ずっと放置して、むしろ逆のことやってきた。ほとんど逆効果です。

翁　40、50代、あるいは30代でも、一旦キャリアを棚卸しする。どう70歳まで働くかを考えて転職がより容易にできたり、失敗したらまた戻れるセーフティネットも設けて、チャレンジングな社会にしていく必要があると思います。

冨山　政府の会議でもいいましたが、日本は過度に会社内共助型になっている。正社員で雇ったら、原則としてはほぼ生涯その人の生活・人生を企業が保障することをよしとする。それが基本でありそれ以外は例外というのが日本のセーフティネットの思想です。

高度成長期に形成されよく機能した仕組みですが、今みたいに産業構造もジョブも変わるという時代になると、結局は既存企業の構造を固定化するしくみなので、絶対に企業も個人もその変化についていけないです。結果的に生産性が下がり、賃金も上がらない。ジニ係数は上がらないけど、全体的に貧困化する。日本は相対的貧困の問題ですよね。

翁　そうです、国際的にもかなり高いです。

冨山　だとすると、そろそろ根本的なモデルチェンジをしないとダメですよね。今話したモデルに本当に包摂されているのは勤労者の2割の大企業正社員だけで、残り8割の人は包摂されてない。根本的に転換するには、会社内共助から、社会共助型に転換する必要があります。会社をこの義務からは解放しないと産業と企業の新陳代謝を進められないし、その代わり共助は社会なり国が直接手を差し伸べないといけなくなります。この大転換をやらないと厳しいと思います。現状では政治は企業の新陳代謝を異様に嫌がらざるをえない。

翁　企業よりも人のことを考えるべきですよね。

冨山　人を救うべきです。ここが本当の新しさのような気がします

翁　スウェーデンでは不況の度に生産性が上がります。

冨山　会社も潰れるが、手厚い社会保障のシステムと経済成長がきちんと両立していて、賃金も高い。仮にアメリカ型が日本の国民性に合わないとすると、少し北欧型に近くするとよいと思います。

解雇規制も、本当に日本の労働者のことを思っているとは思えません。最近は労働法制の問題と賃金の問題は完全にトレードオフですし。

翁　労働移動の円滑化が、成長戦略の真ん中にくるようになったのでいいチャンスです。少しでも動かしていくことが大事です。

冨山　せめて不当解雇に対する金銭救済くらいは認めた方がよいと思います。そのほうが働き手は気持ちよく人生をリスクに晒さず転職ができる。能力が陳腐化しやる気をなくしても、65歳まで面倒見なきゃいけないことを、雇う企業側は恐れます。正規雇用に対してすごく慎重になるから、非正規主体となる。そして正規雇用の賃上げにも慎重となる。全体では構造的な人手不足なのに、良くない均衡が起きている。

翁　非正規の問題は本当に深刻で、特に不本意な非正規の人たちは、雇用リスクを抱えながら低賃金で働いている。他の職を希望している人たちを、どう安定的な職業に支援するかは、最大の課題のひとつです。

冨山　子育て支援、就労支援にしても、やっぱり会社内共助を軸にすると、国は会社にお金を渡してしまう。そして正規雇用の人だけを助けることになる。あれはよくない。

翁　確かに。他にも、男性・専業主婦・子供２人との標準家族主義で、社会保険制度が高度成長期のまま。その社会保険制度を直していくことも今やらなければなりません。働き方が多様化していますから、小手先だけではダメです。

冨山　矛盾があるのは、例えば自動車メーカーにリスキリングのお金を渡したら、自動車事業に関することしかやらないに決まっています。

翁　支援するなら個人だと思う。

冨山　本来、人的資本の時代、知識集約産業の時代となれば、人が動くのが普通ですね。その中でちゃんと人材投資をする意志と能力のある会社が有能な人材を獲得かつリテンションできて伸びていく。人材投資して市場価値が上がると辞めてしまう、とか言っている経営者は、まるで身分制時代の封建領主。即退場すべきです。ある意味、ガバナンス改革とは本当は市場改革です。人材市場という労働市場改革をきちんととやらないと。

翁　コーポレートガバナンスの視点からも、人的資本への投資と東証の市場改革が今後重なってくると思うので、両方がうまく連動しながら進んでいくことが大事だと思います。

翁百合 Yuri Okina
日本総合研究所 理事長
日本銀行に入行、営業局、調査統計局等に勤務。日本総合研究所に転じ、理事などを経て2018年より現職。この間、ブリヂストンなど社外取締役も歴任。現在、金融庁金融審議会委員、経済産業省産業構造審議会委員、内閣官房「新しい資本主義実現会議」構成員など公職多数。専門分野は金融システム、経済政策。著書に『金融危機とプルーデンス政策』(2010年)など。2006年日本経済新聞社 円城寺次郎記念賞受賞。慶応義塾大学経済学部卒、同大学院経営管理研究科修士、京都大学博士（経済学）

冨山和彦 Kazuhiko Toyama
日本取締役協会 会長
経営共創基盤 IGPIグループ会長
日本共創プラットフォーム(JPiX)代表取締役社長
ボストンコンサルティンググループ、コーポレイトディレクションを経て、産業再生機構設立時に参画。解散後、経営共創基盤（IGPI）を設立。経済同友会政策審議会委員長。金融庁・東証「スチュワードシップ・コードおよびコーポレートガバナンス・コードのフォローアップ会議」委員、内閣官房新しい資本主義実現会議有識者構成員ほか政府関係委員多数。著書に『コーポレート・トランスフォーメーション』『社長の条件』『決定版　これがガバナンス経営だ！』他。東京大学法学部卒、スタンフォード大学経営学修士(MBA)、司法試験合格

撮影：淺野豊親